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政府投资首启专项债与PPP结合

日期:2019-06-19 17:04:25

  
    重大项目资本金口径调整 政府投资首启专项债与PPP结合
 
    稳增长预期下,项目资本金不足的问题,正在成为各地政府加快推进基建投资的一个制约因素。
 
    6月10日,中共中央办公厅、国务院办公厅印发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》(以下简称“《通知》”),《通知》一大亮点是允许将专项债券作为符合条件的重大公益性项目资本金。
 
    《中国经营报》记者了解到,目前重大项目资本金的出资比例,主要随宏观经济的变化而有所调整。举例而言,2017~2018年,在中央“去杠杆”形势下,无论是央企还是地方政府对项目资本金的口径都保持收紧状态。
 
    北京大岳咨询有限公司总经理金永祥在接受记者采访时说,相比前两年“去杠杆”要求,此次通知允许专项债券作为重大项目资本金,可以说对资本金的管理有放松的迹象,但比例仍在资本金制度要求范围之内。
 
    由竞争转合作
 
    项目资本金是指在项目总投资中,由投资者认缴的出资额,对投资项目来说,资本金属于非债务性资金,项目法人不承担这部分资金的任何利息和债务。
 
    分类来看,基础设施和公共服务领域,固定资产投资项目的最低资本金比例以20%为主;港口、沿海及内河航运、机场项目的资本金比例为25%;城市地下综合管廊、城市停车场项目,以及经国务院批准的核电站等重大建设项目,可以在规定最低资本金比例基础上适当降低。
 
    中国投资咨询有限责任公司咨询总监朱磊在接受《中国经营报》记者采访时说,《通知》允许专项债作资本金,但并不意味着放松地方债务风险管控,当前地方仍然坚持举债同偿债能力相匹配的原则,坚决不走无序举债搞建设之路仍是当前的主旋律。
 
    今年的《政府工作报告》提出,“更加强调用市场化投融资方式促进稳投资,包括降低项目资本金比例、鼓励支持民间资本参与重点领域项目建设以及有序推进PPP模式等”。
 
    金永祥认为,两会期间,总理提出降低资本金比例,但过去的5个月这一规定并未完全落实,当前应该抓紧落实资本金调整的事宜,同时结合PPP(政府和社会资本合作)模式,刺激地方政府的基建投资的热情。
 
    在他看来,将专项债与PPP结合,既可以达到稳增长的目的,又可以发挥PPP的优势实现高质量发展。“以前由于专项债不能用于资本金,专项债与PPP结合缺少手段,《政府投资条例》的新规发布后,政府可以将专项债作为资本金注入到PPP项目中,以此来实现政策目标。”
 
    据了解,今年5月份,《政府投资条例》发布,其第三条规定,政府投资资金应投向公益服务、基础设施等领域。这一领域基本与PPP的投资领域相一致,因此政府投资可以与PPP有机结合,可以实现《条例》第一条投资目的。
 
    朱磊也认为,《通知》的发布使得以低成本为优势的地方政府专项债券,可以与以提质增效为目的的PPP模式结合留下了可能性。“从实践经验看,地方专项债券和PPP模式并不是竞争关系,在推动基础设施和公共服务方面,两者的结合可以实现物有所值的合作。”
 
    民生证券报告指出,自筹资金是基建投资的重要资金来源,对基建投资增速影响较大。2003年开始,政府自筹资金一直占基建资金40%以上,2011年这一比例更是超过50%,2017年虽略有下降,但占比仍高达58.6%。
 
    这意味着,作为自筹资金的项目资本金,在此轮基建投资中发挥的作用并不容小觑。
 
    加杠杆空间
 
    “允许专项债作为重大项目资本金,主要原因可能也是一季度发行的专项债,由于地方政府资本金不到位的问题,未能形成投资。”一位PPP咨询业人士分析。
 
    财政部数据统计,截至5月31日,新增专项债已累计发行约8600亿元,按照财政部的要求,今年新增专项债额度2.15万亿元要在9月底前全部发行完毕,其中前五个月专项债发行情况完成计划的40%,从发行进度来看,同比去年有所放缓。
 
    同时,从国家统计局发布的投资数据看,1~4月份,全国共完成固定资产投资增速比一季度回落0.2个百分点,民间投资同比增长5.5%,增速比一季度回落0.9个百分点,同比看,固定资产投资转化效率有待提高。
 
    “中央选择在这个时间发《通知》,一方面有利于推进专项债发行进度,另一方面专项债可作重大项目资本金后,降低了地方政府启动重大项目投资的门槛,有利于稳增长目标的落地。”上述PPP咨询业人士分析。
 
    金永祥表示,如果允许专项债作项目资本金,不仅可以解决资本金来源问题,更可以带动更大规模的债务融资。“尽管这一做法会增加地方政府的债务,但是却可以盘活已经发行的专项债,对刺激地方经济发展有推动作用。”
 
    但需要注意的是,在地方政府债务规模居高不下的当前,增加地方政府债务融资是否会加重政府杠杆效应?
 
    对此,《通知》强调,不得通过设立壳公司、多级子公司等中间环节注资,避免层层嵌套、层层放大杠杆,将从严设定政策条件,严禁利用专项债券作为重大项目资本金政策层层放大杠杆。
 
    财政部数据显示,截至2019年4月,地方政府显性债务余额合计19.68万亿元,地方政府隐性债务余额约34.11万亿元。从以往经验看,地方政府债务防范风险及相关监管政策对城投企业融资和PPP融资具有一定的制约作用。
 
    财政部相关负责人在答记者问中表示,要加强风险评估论证,确保项目融资与偿债能力相匹配,严格偿债资金管理,确保落实到期债务偿还责任。
 
    记者了解到,自1996年项目资本金制度建立以来,资本金制度共调整两次,其在防范系统性金融风险方面发挥了重要作用。
 
    2009年,国务院下发《关于调整固定资产投资项目资本金比例的通知》,对固定资产投资项目资本金比例进行适当调整。
 
    2015年,为进一步解决当前重大民生和公共领域投资项目融资难、融资贵问题,扩大有效投资需求,各类项目资本金比例基本下调5个百分点。
 
    专项债项目的资本金问题解决了,PPP该往何处去?
 
    当前,在国际贸易环境出现剧烈动荡的背景下,依靠国内基础设施投资稳定宏观经济已成为决策者的当务之急。为此,6月10日,中办、国办下发《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》(以下简称“《通知》”),旨在进一步发挥地方政府专项债券(以下简称“专项债”)的效用,保障经济运行在合理区间。《通知》最引人瞩目的一点,就是提出了“允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金”。本文将重点讨论这一政策调整对PPP项目资本金问题的启示。
 
    一、债务性资金做资本金问题
 
    根据财政部的相关规定,专项债的发行应以项目资本金到位为前提。一些专项债已经成功发行了,但项目资本金实际上并未到位,项目无法顺利开工。《通知》允许将专项债券作为符合条件的重大项目资本金,意味着专项债资金可以以“名股实债”的形式为项目提供资金支持,相当于实质性的降低了相关专项债项目的资本金比例。中央在当前的经济形势下及时做出这一政策调整,有助于加快专项债券的发行和使用进度,力保基建投资,稳住宏观经济。这种因势利导、迅速调整的做法充分体现了中央决策的果断性和灵活性。
 
    自2017年底以来,资本金问题是制约PPP项目落地的主要因素。在此之前,市场主体普遍采用名股实债、小股大债的模式满足项目资本金的要求。PPP项目整改之后,所有项目均需要严格执行法定资本金比例,且提出要对项目资本金进行穿透式审查,这不仅给参与PPP的企业造成重大损失,也限制了社会资本和金融机构之间以市场化的方式协商解决资本金比例这一中国国情之下的创新实践。目前,专项债项目在符合条件的前提下可以松动法定资本金非债务属性的要求,这就为解决PPP项目的资本金难题提供了借鉴思路。对于专项债项目解决了政府直接投资的资本金问题,对于PPP项目解决了社会资本投资的资本金问题,二者的政策逻辑应具有一致性。考虑到PPP项目的前期工作要求高,政府和社会资本之间已经经过多轮博弈,项目成熟度很高,只要政策调整到位,这些项目就能够迅速启动,基建投资便能迅速企稳。这样既解决了社会资本投资无门的问题,又能够扎实地促进经济高质量发展。
 
    二、专项债与PPP结合问题
 
    专项债和PPP作为目前基础设施投融资的两大最主要的“开前门”的工具,能否结合,尚缺乏明确的政策支持。目前,在地方上已经出现了专项债和PPP结合的实践,然而在政策层面上仍然缺乏明确的指引,存在政策上的风险,坊间认为监管部门对二者的结合似乎并不认可,这导致专项债和PPP的结合只能零星展开,无法形成规模。建议主管部门尽快形成边界清晰、标准清楚的政策指引。
 
    对于《通知》中所提到的允许将专项债作为资本金的重大项目以外的项目,专项债和PPP之间有广泛的合作空间。一是在政府自身筹集的资本金无法到位的情况下,可以引入社会资本作为项目投资人用市场化资金提供股权投资;二是地方债筹集齐项目资金之后,在建设运营环节可以引入PPP的市场化理念,让地方政府通过竞争性的方式引入真正的市场主体(全国性的央企、与地方政府真正脱钩的地方国企、民营企业、外企),签署边界和权责清晰的建设运营合同,进而有效控制建设和运营成本。可见,专项债和PPP完全可以做到优势互补,将专项债的融资成本优势与PPP的治理优势和建设运营效率优势有机结合起来,能够取得更好的政策效果。
 
    三、法定资本金比例调整问题
 
    2019年《政府工作报告》提出了“适当降低基础设施等项目资本金比例”的要求,相关部委也一直在密集调研、论证。我们认为,过高的项目资本金比例始终是当前基建投资卡脖子环节。在条件成熟的时候,可以下调PPP项目资本金比例,将项目资本金比例的决定权更多的交给相关的市场主体自主决定。从国际上来看,国外基础设施类项目权益占比基本上都是10%左右,其他部分以债性资金作为补充,固定收益类产品大量参与,这是与基础设施资产的性质相匹配的。我国PPP项目的资本金可以参照这一标准。下调项目资本金比例并不意味着增加风险,这是因为项目资本金比例有较为成熟的市场形成机制,可以改变现有的行政决定的机制。如果项目资本金比例由投资人和金融机构互相博弈,各方均会按照自己所在领域的监管标准进行风险管理,将会根据市场供需状况达到均衡,这将有助于提高资金的使用效率,进而实现宏观政策逻辑与微观主体商业逻辑的贯通。
 
    附:PPP和地方债结合 方能撑起“稳增长”重担
 
    2019年,地方债将承担起拉动基建投资、稳定宏观经济增长的重任。2018年12月29日,第十三届全国人民代表大会常务委员会第七次会议决定,在2019年3月全国人民代表大会批准当年地方政府债务限额之前,授权国务院提前下达2019年地方政府新增一般债务限额5800亿元、新增专项债务限额8100亿元,合计1.39万亿元。中诚信首席宏观分析师认为,2019年全年地方政府专项债发行规模可达到3万亿元以上。
 
    如此大规模的地方政府信用开闸能否带来真实的基建投资落地?要回答这个问题,必须结合合规层面的要求进行分析。财政部颁布了一系列规制地方政府债券发行的政策文件,目前来看,至少有三个方面会对地方债项目落地产生影响:
 
    一是项目资本金约束。无论是一般债券支持的没有收益的项目,还是专项债券支持的有一定收益的项目,都要执行项目资本金制度。这就意味着,项目能够进行债券融资的前提是项目资本金已经到位。毕竟根据当前的监管要求,债务性资金不能充当项目资本金。要支撑起1.39万亿元的债券发行量,最低限度也需要3500亿元项目资本金。当前的经济形式下,要地方政府拿出如此多的真金白银,并不是一件容易的事情。在这种情况下,即便债券发行成功,后续项目能否顺利完工也是存疑。
 
    二是项目收益专项债券融资自求平衡约束。根据财政部的要求,专项债券建设的项目,应当能够产生持续稳定的反映为政府性基金收入或专项收入的现金流收入,且现金流收入应当能够完全覆盖专项债券还本付息的规模,这就意味着地方政府债券的杠杆作用只能限于项目自身现金流足以覆盖地方债券的本息的部分,超过部分仍需要地方政府通过其他途径融资。在现有的公共产品价格体系下,项目自身现金流能覆盖资本金以外的债务本息的项目少之又少,这就意味着地方政府以及平台公司自筹资金的规模要远超过法定资本金的比例。
 
    三是项目范围约束。目前,某些专项债券的适用范围有严格的限制,例如,地方政府收费公路专项债券仅用于地方政府收费公路,不能用于经营性公路。这样就阻断了经营性公路统筹使用专项债券的可能性。
 
    由上所述,在合规性的三重约束下,天量地方政府债券能否顺利用到基础设施建设项目并转换为经济增长的动能存在很大的不确定性。这种困境背后的逻辑在近年来的一系列政策操作中并不陌生——叫好不叫座、政策初衷与监管结果背离——例如,在资管新规和银行信贷终身责任制下出现的“宽货币、紧信用”矛盾困境,在行政监管、隐性债务盘查下出现的PPP“项目火、落地难”矛盾困境,等等。如何防止地方债重蹈覆辙,真正让地方政府合法合规的拿到债券资金并合法合规的使用债券资金?关键问题在于打通地方债与PPP这两大目前仅存的合规投融资方式之间的隔阂,统筹运用政府信用资源和社会资本投融资能力,以双赢的格局推动政策融合。
 
    具体而言,要让PPP和地方债结合,发挥合力的效应,建议有四点:
 
    第一,打通人为的项目隔阂。例如,对于收费公路来说,目前的格局是专项债券只能用于政府收费公路,PPP只能用于经营性公路,没有必要如此泾渭分明。设想一下,如果一条收费公路,能够通过PPP解决资本金的问题,通过政府债券解决一部分贷款问题,这显然能够提高资源的使用效率,既帮助社会资本解决融资难题,也帮助政府解决资本金难题。至于债务的属性,到底是政府债务还是项目公司债务,可以通过政府转贷等方式技术性的解决问题。
 
    第二,打通回报机制。PPP项目的收入来源相当有限,资源补偿型的PPP始终缺乏政策层面的明确支持。相比之下,地方债的回报机制则有很大的政策空间,从目前已经发行的项目收益专项债券的方案来看,以土地出让收入为主的政府性基金收入广泛的用于棚改项目、土地储备项目、生态保护修复工程项目、防洪工程项目和轨道交通项目的偿债来源。而在PPP领域,轨道建设带来的沿线土地增值、流域治理带来的土地增值、园区开发带来的土地增值能否用于PPP的政府付费来源始终存在巨大的争论。基于此,对于可采用PPP模式实施的项目来说,完全可以将整个项目分为AB包,土地收益能够覆盖的投资部分作为A包,主要通过地方债筹集资金,项目自身经营性现金流能够覆盖的投资部分作为B包,引入社会资本进行投资、建设和运营。
 
    第三,打通项目申报环节。目前,地方债的管理和PPP的管理是两条线。我们在实践中发现,由于在项目方案制定环节缺乏统筹协调,经常出现地方债在内部审批和外部发行的环节中没有统筹考虑PPP,等债券资金到位后,再引入PPP存在各种障碍。对此,我们建议,在地方债审核和发行阶段即应该通盘考虑如何嵌入PPP模式,真正把项目资本金部分做实,把项目未来的经营和绩效考核做实,真正将政府的低成本融资能力和社会资本的运营能力结合起来。
 
    第四,打通项目管理环节。相比PPP禁止固定回报的刚性约束,地方债作为债性融资方式在回报机制上较为灵活,特别是相关政策允许地方政府以借新还旧的方式,在“因项目取得的政府性基金或专项收入暂时难以实现,不能偿还到期债券本金时,在专项债务限额内发行相关专项债券周转偿还,项目收入实现后予以归还”。在这种情况下,对地方债的相关收入进行严格管理对于防止地方债产生进一步的债务风险有重要意义。为此,随着地方债规模的不断扩大,地方债的回报来源需要与PPP的回报来源统筹管理,以防止同一项收入同时被用作地方债券偿还来源和PPP政府付费来源,造成政府债务管理失控。
 
    综上,地方债和PPP相结合,能够兼顾稳增长和高质量增长的双重目标,在经济下行风险日益凸显的形势下,有效保障基础设施投资高效、高质量落地,有效带动当下中国经济的增长,并为经济的长期健康发展奠定坚实的基础。
 
    来源:网络